汛期來水偏豐，公司Q3 水電發電量有望延續高增長。今年上半年雅礱江水電受益來水偏豐，發電量同比增長6.42%，其中Q2 單季發電量同比高增約32%。四川省水文數據顯示，9 月雅礱江下游最大流量較多年同期均值偏多1~4 成。公司控股的云南大朝山水電站位于瀾滄江流域。云南省7、8 月水電發電量同比增長7.1%和15.4%，預期大朝山電站Q3 發電量也將同比正增長。四川、云南汛期來水偏多，預計公司水電板塊Q3 業績維持高增長。

供需形勢向好，公司火電輕裝上陣，盈利能力有望大幅提升。公司去年年底、今年年初先后出售經營業績不佳的參控股火電。留存機組主要分布在廣西、福建、天津等地。今年東部沿海受新基建、傳統基建雙重拉動，用電增速高于全國平均水平。廣西、福建兩地因供需形勢向好，1-8 月當地火電發電量分別增長17.4%和15.5%。供需向好的同時，市場電折價幅度收窄，疊加煤價同比下跌趨勢，公司火電板塊盈利能力有望大幅提升。

雅礱江中游機組投產在即，拉開成長序幕。短期公司因來水偏豐、火電盈利能力提升帶來業績增長邏輯。長期看，公司控股的雅礱江水電在中游在建的兩河口、楊房溝（合計450萬kW）的兩大電站預計在2021-2023 年陸續投產建成。兩河口水庫具有多年可調節能力，預計可為雅礱江下游存量電站帶來增發電量，帶來成長性的同時提升綜合盈利能力。

發力海內外新能源建設。截至今年年中，公司清潔能源裝機占比61.71%，其中水電占比約54.01%，風電光伏等新能源占比近8%。公司近年來不斷開拓海外項目，先后在英國、泰國投資風電、垃圾發電等項目。今年6 月，雅礱江中游卡拉電站建設獲四川發改委核準，總裝機102 萬kW。中長期看，公司在水電、新能源等清潔能源領域還有成長的空間。

盈利預測與評級：我們維持預測公司2020-2022 年歸母凈利潤為58.76、59.07 和63.66億元，對應PE 分別為10.4、10.3 和9.6 倍。Q3 雅礱江來水偏豐，火電受益供需形勢向好，看好公司全年業績表現。雅礱江業績穩中有增且中長期具備成長空間，火電資產優化有望提升盈利能力，強調維持“買入”評級。