論文關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；融資方；公司治理

　　論文摘要：本文以某發(fā)電集明為例，通過(guò)一些財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)該公司資本結(jié)構(gòu)、融資方式及其與公司治理的關(guān)系進(jìn)行分析，進(jìn)而擴(kuò)展到整個(gè)電力行業(yè)的資奉結(jié)構(gòu)分析，通過(guò)分析目前電力行業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，提出電力行業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對(duì)策和思路。

  我國(guó)的電力需求隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)而保持快速增長(zhǎng)。近幾年以來(lái)，全國(guó)缺電現(xiàn)象日益嚴(yán)重，國(guó)家對(duì)電力行業(yè)的投資力度加大。由于電力行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，其發(fā)展需要大量的資金，國(guó)資、民資、外資競(jìng)相進(jìn)入電力市場(chǎng)。目前，我國(guó)日益壯大的資本市場(chǎng)為電力行業(yè)的融資需求提供了一個(gè)較好的基礎(chǔ)。電力行業(yè)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的狀況不僅決定了資金成本，而且也影響著電力行業(yè)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因此，對(duì)電力行業(yè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析具有現(xiàn)實(shí)意義。現(xiàn)以某發(fā)電集團(tuán)作為分析對(duì)象，從理論上和實(shí)務(wù)上對(duì)該類(lèi)公司的資本結(jié)構(gòu)展開(kāi)論述，并提出相應(yīng)結(jié)論。

  一、該發(fā)電集團(tuán)簡(jiǎn)介

  該發(fā)電集團(tuán)是國(guó)內(nèi)五大發(fā)電集團(tuán)之一，集團(tuán)及其附屬公司擁有多家子公司以及合營(yíng)企業(yè)、聯(lián)營(yíng)企業(yè)。而根據(jù)證監(jiān)會(huì)的分類(lèi)，該發(fā)電集團(tuán)為電力、蒸汽、熱水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)。主營(yíng)業(yè)務(wù)是建設(shè)、經(jīng)營(yíng)電廠，銷(xiāo)售電力、熱力;電力設(shè)備的檢修與調(diào)試;電力技術(shù)服務(wù)。

  二、企業(yè)財(cái)務(wù)狀況分析

  財(cái)務(wù)狀況是對(duì)公司經(jīng)營(yíng)成果和管理水平的直接反映，下面我們對(duì)該發(fā)電企業(yè)財(cái)務(wù)進(jìn)行詳細(xì)分析，主要對(duì)該企業(yè)的成長(zhǎng)能力、營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力、償債能力進(jìn)行分析。據(jù)此有助于提出該企業(yè)臺(tái)理的資本結(jié)構(gòu)。

  1.成長(zhǎng)能力分析
  成長(zhǎng)能力相關(guān)的指標(biāo)注要有:主營(yíng)業(yè)務(wù)收人增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)率增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)增一長(zhǎng)率等，其公式如下。

  主營(yíng)業(yè)務(wù)收人增長(zhǎng)率=(本期二仁營(yíng)業(yè)務(wù)收人一上期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入)/上期主營(yíng)業(yè)務(wù)收人
  凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率=(本期凈利潤(rùn)一上期凈利潤(rùn))/上期凈利潤(rùn)
  總資產(chǎn)增長(zhǎng)率=本年總資產(chǎn)增長(zhǎng)額/年初資產(chǎn)總額
  凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率=本年凈資產(chǎn)增長(zhǎng)額/年初凈資產(chǎn)額

  以該發(fā)電集團(tuán)2008年年報(bào)相關(guān)報(bào)表的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)來(lái)看一下這些指標(biāo)的情況。2008年企業(yè)業(yè)績(jī)保持了持續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收人368.36億元，同比增長(zhǎng)12.20%;凈利潤(rùn)達(dá)6.16億元，同比下降86.01%;至2008年12月31日，總資產(chǎn)達(dá)1572.8億元，同比增長(zhǎng)29.43%;凈資產(chǎn)達(dá)305.50億元，同比降低10 . I 6% 0 2009年前三季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收人357億元，比上年同期增長(zhǎng)30%;實(shí)現(xiàn)投資收益3.1億元，比上年同期下降3%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)21.3億、歸屬于上市公司的凈利潤(rùn)10.3億元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。從公司在建項(xiàng)目看，隨著常規(guī)電源的逐步投產(chǎn)，以及水電、風(fēng)電、核電項(xiàng)目裝機(jī)容量的加大，公司發(fā)電規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大、電源結(jié)構(gòu)將持續(xù)優(yōu)化;2009年以來(lái)，國(guó)內(nèi)火電經(jīng)營(yíng)環(huán)境有所改善，同時(shí)公司投資的煤炭項(xiàng)目已逐步投產(chǎn)，煤炭自給率不斷上升，有效緩解了成本壓力。在此影響下，2009年上半年，公司收人、盈利及獲現(xiàn)能力較2008年顯著改善。該企業(yè)成長(zhǎng)性一般，而且近兩年的凈利潤(rùn)情況不是十分理想，由于該發(fā)電集團(tuán)一煤礦的貢獻(xiàn)投資收益低于預(yù)期，煤炭結(jié)算價(jià)格有所上調(diào)，水電廠受制于來(lái)水產(chǎn)能低于預(yù)期等因素的綜合影響，致使業(yè)績(jī)低于預(yù)期水平。應(yīng)該注意其規(guī)模是否有適度擴(kuò)張的可能，否則將面臨行業(yè)領(lǐng)先者的巨大競(jìng)爭(zhēng)壓力。

  2.營(yíng)運(yùn)能力分析

  與企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力相關(guān)的指標(biāo)主要有總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等，其計(jì)算公式如下:
  總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營(yíng)業(yè)務(wù)收人凈額/平均資產(chǎn)總額
  凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=主營(yíng)業(yè)務(wù)收人凈額/平均凈資產(chǎn)總額
  應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=營(yíng)業(yè)收人凈額/平均應(yīng)收賬款余額
  存貨周轉(zhuǎn)率(次數(shù))=主營(yíng)業(yè)務(wù)成本/平均存貨

  通過(guò)表2可以看出，企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有略微下降的趨黔，這是由于主營(yíng)業(yè)務(wù)收人的增幅小于總資產(chǎn)的增幅，主要是對(duì)子公司的投資(固定資產(chǎn)和在建工程增加)以及往來(lái)款，此外，現(xiàn)金增加也是其中的一個(gè)重要原因。而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有上升趨勢(shì)，應(yīng)加強(qiáng)應(yīng)收賬款的管理，對(duì)賒銷(xiāo)條件或付款期加以控制，加強(qiáng)銷(xiāo)售政策的管理，以便給企業(yè)提供更多的流動(dòng)資金來(lái)提高企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力。存貨周轉(zhuǎn)速度是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的重要指標(biāo)，而該發(fā)電企業(yè)由于存貨增長(zhǎng)的幅度高于收人，因此存貨周轉(zhuǎn)率略微下降。

  3.盈利能力分析

  反映盈利能力的主要指標(biāo)有凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)率、毛利率等指標(biāo)，其計(jì)算公式如下:
  凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/平均凈資產(chǎn)
  總資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)平均余額
  凈利潤(rùn)率=凈利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入

  從表3中可以看出企業(yè)的盈利能力指標(biāo)2006~ 2008年呈下降趨勢(shì)，主要是由于營(yíng)業(yè)成本的上升(2007年，該發(fā)電集團(tuán)的煤炭成本上漲超過(guò)10%，導(dǎo)致業(yè)績(jī)稍顯遜色，但是根據(jù)2009年的最新數(shù)據(jù)，2009年上半年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)突出，盈利能力較強(qiáng)，現(xiàn)金獲取能力強(qiáng)。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收人206.84億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流59.21億元，初步統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2009年公司及子公司累計(jì)完成發(fā)電量比去年同期增長(zhǎng)11.98%;扭轉(zhuǎn)了上半年發(fā)電量和上網(wǎng)電量負(fù)增長(zhǎng)的不利局面。但是存在規(guī)模和效益不同步，其主要影響因素包括燃料價(jià)格猛漲、電力價(jià)格被“管死”而形成能源價(jià)格“堰塞湖”以及電力需求大幅度下降等來(lái)自電力行業(yè)外部的因素。此外，目前公司發(fā)電資產(chǎn)中火電比例仍較高，對(duì)電煤依賴(lài)程度大，電煤價(jià)格的波動(dòng)對(duì)公司的盈利能力將產(chǎn)生較大影響。此外，國(guó)內(nèi)用電需求放緩也將對(duì)火電機(jī)組的設(shè)備利用小時(shí)數(shù)形成較大壓力。內(nèi)生發(fā)展將是主要?jiǎng)恿ΑＷ越ㄑb機(jī)、推進(jìn)煤炭項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、積極推進(jìn)煤化工業(yè)務(wù)仍是公司推動(dòng)內(nèi)生發(fā)展的三個(gè)方向。我國(guó)目前己基本停止對(duì)煤化工項(xiàng)目的審批隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇范圍和程度的擴(kuò)大，2010年試車(chē)的煤化工項(xiàng)目將面臨較好的推出時(shí)機(jī)，而煤炭自給率的提高和參股煤炭投資收益的加大將大幅提升公司盈利能力。

  4.償債能力分析

  分析企業(yè)的償債能力指標(biāo)主要有資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障倍數(shù)等，其計(jì)算公式如下:
  資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)凈值
  流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債

  根據(jù)表4中的數(shù)據(jù)說(shuō)明該發(fā)電集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率在時(shí)間橫軸上呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的高負(fù)債率趨勢(shì)，從財(cái)務(wù)學(xué)的角度來(lái)說(shuō)，一般認(rèn)為我國(guó)理想化的資產(chǎn)負(fù)債率是40%左右。上市公司略微偏高些，但上市公司資產(chǎn)負(fù)債率一般也不超過(guò)50% 。該發(fā)電集團(tuán)高負(fù)債率的原因主要是因?yàn)楣疽驗(yàn)閿U(kuò)大規(guī)模和提高固定資產(chǎn)投資力度，短中長(zhǎng)期借款均有一定幅度的增長(zhǎng)，說(shuō)明公司充分利用銀行信貸和商業(yè)信用，融資渠道比較順暢，也反映了公司強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭。但是，公司具有較高的負(fù)債率使得融資工資面臨嚴(yán)峻的缺口，高負(fù)債率使得財(cái)務(wù)費(fèi)用壓縮公司的盈利空間，進(jìn)一步增加其經(jīng)營(yíng)壓力。一般來(lái)說(shuō)，流動(dòng)比率保持在2:1左右，速動(dòng)比率保持在1:1左右表示企業(yè)具有較好的短期償債能力，而該發(fā)電集團(tuán)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都低于1(見(jiàn)圖1)，而利息保障倍數(shù)也較小(見(jiàn)圖2)，說(shuō)明企業(yè)短期償債能力存在比較嚴(yán)重的問(wèn)題。而公司近幾年持續(xù)快速擴(kuò)張，債務(wù)上升較快;未來(lái)一定時(shí)期公司還將繼續(xù)維持較大投資規(guī)模，債務(wù)規(guī)模預(yù)討一將進(jìn)一步加大，債務(wù)壓力仍將維持較高水平。因此，企業(yè)提高償債能力是一件迫在眉睫的事情。而2009年該公司重啟股權(quán)融資，償債能力預(yù)計(jì)有所改善。公司計(jì)劃于2009年非公開(kāi)發(fā)行7億股A股，將有效補(bǔ)充公司建設(shè)資金，增強(qiáng)公司的償債能力。

  三、資本結(jié)構(gòu)分析

  1.當(dāng)前我國(guó)電力行業(yè)上市資本結(jié)構(gòu)分析
  根據(jù)閨華紅和李行在《電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)分析》中統(tǒng)計(jì)的截至2006年深滬兩市A股電力上市公司共50余家企業(yè)的數(shù)據(jù)表明，我國(guó)電力行業(yè)上市公司在進(jìn)行融資選擇時(shí)，傾向于外源融資，其融資額占總?cè)谫Y額的63.31%，其中負(fù)債融資又占絕大比重，比重高達(dá)73.24%，股權(quán)融資僅占26.76%;內(nèi)源融資中以折舊融資為主，其比重為  74.78%，而保留盈余占比僅為25.22%。這一統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表  明，我國(guó)電力行業(yè)上市公司總體呈現(xiàn)出“負(fù)債有限的外源  融資主導(dǎo)，折舊融資為主的內(nèi)源融資輔助”的融資結(jié)構(gòu)格局。可見(jiàn)，從融資增量注人的角度來(lái)看，我國(guó)電力行業(yè)上  市公司并未表現(xiàn)出我國(guó)經(jīng)濟(jì)界所流行的股權(quán)融資偏好，相反卻具有明顯的負(fù)債融資傾向。

  2.該發(fā)電集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)分析
   該發(fā)電集團(tuán)基本與我國(guó)電力行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)一致性的狀態(tài)。高負(fù)債率表示其債務(wù)融資占了外源融資的主要部分。高負(fù)債率的主要原因如下:第一，盈利能力下降導(dǎo)致負(fù)債進(jìn)一步提高;第二，經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)要求企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張，推動(dòng)了資產(chǎn)負(fù)債率的上升;第三，固定資產(chǎn)折舊方式僵化，非負(fù)債稅盾效應(yīng)不足;第四，該發(fā)電集團(tuán)的內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)仍存在一定缺陷。公司債券融資比重小，其債務(wù)類(lèi)型結(jié)構(gòu)的構(gòu)成主要是銀行借款，比重高達(dá)70%左右，其中相當(dāng)一部分是擔(dān)保借款，其次為商業(yè)信用融資。這使得融資類(lèi)型結(jié)構(gòu)明顯失衡，債券融資這一有效融資形式尚未被良好利用。同時(shí)根據(jù)負(fù)債的期限，負(fù)債可分為長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債，由于電力建設(shè)規(guī)模大，回收期長(zhǎng)、資金需求大等特點(diǎn)，在債務(wù)融資期限構(gòu)成中，該發(fā)電集團(tuán)傾向于長(zhǎng)期負(fù)債以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是不得不提到，電力企業(yè)固定資產(chǎn)率較高，平均在57.43%，因此增長(zhǎng)的長(zhǎng)期負(fù)債多為抵押借款，這與電力行業(yè)特征有關(guān)。故從一定程度上說(shuō)，該發(fā)電集團(tuán)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)略顯失衡。