本文主要站在國內(nèi)一級市場的角度來分析汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈變革所帶來的投資機(jī)會，也是為2018年開年的投資方向整理思路。 

汽車產(chǎn)業(yè)正處在一個變革乃至顛覆的風(fēng)口，不僅僅是在動力驅(qū)動的方式上，還囊括了整個產(chǎn)業(yè)鏈格局的重構(gòu)，甚至未來出行方式的改變。在這個疾如旋踵的時代，傳統(tǒng)的OEM宣稱轉(zhuǎn)型做出行服務(wù)商，新興的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)宣布來造車，其他傳統(tǒng)五金加工和化工行業(yè)的企業(yè)也因為下游應(yīng)用的緣故紛紛變成了汽車零配件產(chǎn)業(yè)鏈的一員。變革會帶來機(jī)遇，本文將站在國內(nèi)一級市場的角度來試著尋找未來汽車整個行業(yè)的變革給我們2018年的投資帶來了哪些機(jī)會。 

從汽車零部件產(chǎn)業(yè)鏈的“水床效應(yīng)”中尋找市場規(guī)模擴(kuò)大的細(xì)分 

瑞德集團(tuán)和羅蘭貝格在今年1月份聯(lián)合發(fā)布了《2018全球汽車供應(yīng)商研究報告》，報告認(rèn)為未來汽車產(chǎn)業(yè)的改變將帶來整個汽車工業(yè)的顛覆，站在供應(yīng)商的視角看，挑戰(zhàn)程度最大的改變來自于動力總成和底盤，然后則是外飾和內(nèi)飾。

Source：Lazard，Roland Berger，Global Automotive Supplier Study 2018 

誠然，在全球整體汽車銷量變化趨穩(wěn)的外部環(huán)境下，隨著汽車“四化”的快速步伐，勢必會引起整個汽車供應(yīng)商鏈此消彼長的“水床效應(yīng)”。動力總成中傳統(tǒng)的內(nèi)燃機(jī)，變速箱，進(jìn)排氣系統(tǒng)等產(chǎn)業(yè)將面臨萎縮，新興的電池，電機(jī)，電控為主的大三電產(chǎn)業(yè)鏈快速擴(kuò)張，隨著智能化需求的提升，以電子控制替代機(jī)械控制，以MEMS替代傳統(tǒng)傳感器，以液晶大屏代替?zhèn)鹘y(tǒng)機(jī)械儀表等的趨勢都愈發(fā)明顯。下圖是摘自德勤AVC Industry的預(yù)測模型，預(yù)測了未來至2025年所帶來的這種行業(yè)容量改變： 

Source：Deloitte AVC Industry Model 

在這個預(yù)測模型中，我們可以很顯著的觀察到以“電氣化”“智能化”“網(wǎng)聯(lián)化”為主線的產(chǎn)業(yè)鏈至2025年的增長幅度近10倍，而傳統(tǒng)的動力總成，催化排氣系統(tǒng)等均有大于20%的降幅。同時，在預(yù)測模型中類似車身，內(nèi)外飾這些總量看似不變的領(lǐng)域，實(shí)際也暗潮涌動，由于“輕量化”和新材料的快速應(yīng)用，高強(qiáng)度鋼，鋁鎂合金，及復(fù)合纖維用量將顯著提升，相應(yīng)傳統(tǒng)普通鋼材用量將逐步減少。下圖為Ducker做的輕型車單車材料預(yù)測。

Source：Ducker Worldwide 

可以預(yù)見未來7-8年各子行業(yè)變化將翻天覆地，產(chǎn)業(yè)鏈的此消彼長必然帶來機(jī)會，很多細(xì)分行業(yè)都充滿了增長機(jī)會，但并不是所有的增長都有一級市場投資的機(jī)會，或者換句話說有些增長的“蛋糕”暫時只屬于傳統(tǒng)列強(qiáng)，國內(nèi)企業(yè)短時間內(nèi)是沒有機(jī)會吃得到的。所以我們更應(yīng)該尋找的是在容量持續(xù)擴(kuò)大的細(xì)分行業(yè)中產(chǎn)業(yè)鏈正在向中國遷移的機(jī)會。 

在市場規(guī)模擴(kuò)大的細(xì)分行業(yè)中找國產(chǎn)替代

2018年有哪些產(chǎn)業(yè)正經(jīng)歷著國產(chǎn)替代？首先我們以國內(nèi)整車廠視角來看一項新技術(shù)從誕生到大批量應(yīng)用到最后完成國產(chǎn)替代的大致階段：

第一階段，技術(shù)萌芽與培育期。

你如果要問汽車更新?lián)Q代的源驅(qū)動力是什么，是傳統(tǒng)的通用，大眾這些大廠嘛，曉宇并不這么認(rèn)為，汽車行業(yè)的新技術(shù)往往誕生于強(qiáng)大的tier1們。傳統(tǒng)的tier 1巨頭或早就擁有了此新技術(shù)的儲備，或已有部分成熟產(chǎn)品推出，但介于技術(shù)較早期，市場接受程度不高，因此當(dāng)整車廠想尋找他們合作時，或響應(yīng)速度慢，或開發(fā)費(fèi)用高。這時候整車廠為了掌握和熟悉這項新技術(shù)往往會找一些國內(nèi)的科研機(jī)構(gòu)，大學(xué)或者小一些的公司甚至包括初創(chuàng)團(tuán)隊合作開發(fā)，隨后陸續(xù)在旗艦車型或一些特定車型投放進(jìn)行市場培育，但一般這種量都不會太大。

第二階段，技術(shù)的正式推出與成熟期。

當(dāng)整車廠已經(jīng)完全熟悉此項技術(shù)，該技術(shù)也初步得到了市場的認(rèn)可。主機(jī)廠變會在多個量產(chǎn)車型上從高到低開始推出此項技術(shù)，此時因為剛剛批量推向市場，往往會比較保守的選取大的并且可靠的tier1巨頭產(chǎn)品配合量產(chǎn)，隨著量產(chǎn)的進(jìn)程，市場接受度逐漸提升，搭載新技術(shù)的產(chǎn)品車型走向成熟。

第三階段，話語權(quán)爭取與降本階段。

當(dāng)整個新技術(shù)應(yīng)用車型已經(jīng)成熟后，整車廠訴求變會從新品開發(fā)變成了話語權(quán)爭奪，面對更優(yōu)厚付款條件，更快響應(yīng)速度和更低的成本的誘惑，這時候一些相對小的供應(yīng)商就逐漸進(jìn)入視野，國產(chǎn)替代也出現(xiàn)了機(jī)會。

分清楚這幾個階段后，從國內(nèi)一級市場投資的視角來看似乎如果此項技術(shù)已經(jīng)進(jìn)入第二階段并正在往第三階段走的時候進(jìn)行投資是最為理想的，這個時間段技術(shù)比較靠譜，前景比較明朗，增長也比較確定，那我們反過來逐一看看目前汽車行業(yè)的幾個熱點(diǎn)：

首先看“電驅(qū)動技術(shù)”。因為中國補(bǔ)貼及政策的導(dǎo)向，整個產(chǎn)業(yè)鏈重心正快速向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，鄭煤機(jī)收購了博世的電機(jī)業(yè)務(wù)，萬向收購了美國的A123，天齊鋰業(yè)全球到處買礦，整個電驅(qū)動產(chǎn)業(yè)鏈從上游的碳酸鋰，釹鐵硼的開采，燒結(jié)，六氟磷酸鋰的合成，到中游電池，電機(jī)產(chǎn)能的釋放，中國都逐漸成為世界的“心臟”，其實(shí)這也正是補(bǔ)貼帶來的益處，雖然很多產(chǎn)能都裝在所謂“非真實(shí)需求”的大巴車，物流車上，但正因為此國內(nèi)企業(yè)短期內(nèi)就將產(chǎn)能釋放了出來，遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于BASF，優(yōu)美科這類傳統(tǒng)謹(jǐn)慎的化工巨頭，這其實(shí)正是“彎道超車”所帶來的最大的紅利，短期內(nèi)就幫企業(yè)把產(chǎn)能，良率提上去，價格降下來，卡住位置，因此在這條產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)仍然是最值得關(guān)注的板塊，因為很有可能從中走出的都將是世界級的供應(yīng)商。這條產(chǎn)業(yè)鏈因為受益于政策的原因其實(shí)已經(jīng)大部分快速到達(dá)了第三階段，更大的機(jī)會也已經(jīng)到了二級市場，從一級市場的角度來看我們目前智能一方面關(guān)注一些高壁壘的還沒有完成替換的機(jī)會和另一些產(chǎn)業(yè)鏈上更細(xì)分的小行業(yè)逐漸長大的機(jī)會。

再看另一大熱點(diǎn)“高級輔助駕駛”。其實(shí)ADAS只是“萬物智能”浪潮下的一個分支，而汽車智能化的本質(zhì)其實(shí)是半導(dǎo)體行業(yè)的快速發(fā)展，是芯片計算能力的提升，正因為有了強(qiáng)大的計算能力，產(chǎn)生大量數(shù)據(jù)的同時也衍生出更快的通信速度，處理能力的需求。那么這項新技術(shù)應(yīng)用到了什么程度呢？我們首先來看最近幾年成熟能夠落地的項目其實(shí)都是L2/L3級別的方案，L4以上受到法規(guī)和倫理的影響，短期內(nèi)很難落地。目前主要推出L2/L3方案的包括了搭載autopilot的Model X和S，搭載super cruise凱迪拉克CT6的和搭載zFAS的奧迪A8等車型，毫無例外，都是各大品牌的旗艦車型，其主要傳感器系統(tǒng)配置如下：

Source：知乎陳光整理 

那么目前配合量產(chǎn)的供應(yīng)商都是誰呢，感知系統(tǒng)中毫米波雷達(dá)和超聲波雷達(dá)以Bosch和Continental為主，前置攝像頭和環(huán)視主要為Bosch和Kostal提供，唯一用到激光雷達(dá)的A8用的是Valeo的四線激光雷達(dá)；計算平臺特斯拉autopilot2.0用的NVIDA的PX2，奧迪用的TTTech的zFAS，其4個核心元器件分別來自Mobileye EyeQ3，英偉達(dá)的K1，英特爾的Cyclone V和英飛凌的Aurix，其他量產(chǎn)L2/L3車型也無外乎選用Mobileye的前端視覺方案，SoC也毫無例外來自傳統(tǒng)大的tier1，或被大公司收購的企業(yè)。所以綜合來看在目前這個階段，不管是L2/L3 還是L4自動駕駛技術(shù)，在與安全息息相關(guān)的情況下，主機(jī)廠一定選最好的（最安全的），而不會選排名第二的，目前國內(nèi)的大量的初創(chuàng)團(tuán)隊能進(jìn)入量產(chǎn)L2,L3前裝的少之又少，而目前能量產(chǎn)的車型基本又都是各大品牌的旗艦車型，本身量就不大，從這些特征看ADAS的國產(chǎn)化進(jìn)程似乎還處于第一階段向第二階段邁進(jìn)，即市場仍在培育中，作為國內(nèi)一級市場投資似乎還應(yīng)該再耐心多等一段時間。

那么究竟有哪些正在進(jìn)行著第二階段到第三階段的替代呢？國產(chǎn)化替代的進(jìn)度一般是遵循從低壁壘到高壁壘，從小部件到大部件，從功能件到安全件的。我們還是有不少可以挖出來的：

• 電驅(qū)動技術(shù)中一些較高壁壘的細(xì)分：如電控中，IGBT的封裝,高壓MOSFET， OBC，DC-DC，高壓繼電器，電池中高壓線束及連接件，鋁塑膜，絕緣導(dǎo)熱材料，導(dǎo)電劑，高分子PVDF粘結(jié)劑，48VBSG電機(jī)等；

• ADAS中有一些較低壁壘的細(xì)分：如ADAS中低速情況，短距離安全等級低的feature，包括360環(huán)視攝像頭，超聲波雷達(dá)，毫米波雷達(dá)等，網(wǎng)聯(lián)化需求中T-BOX產(chǎn)業(yè)鏈上的龍頭企業(yè)；

• ADAS中涉及到的底盤線控：從自動控制角度看，具有線控特點(diǎn)的執(zhí)行機(jī)構(gòu)更利于自動控制的應(yīng)用，而與自動駕駛息息相關(guān)的包括了線控油門，轉(zhuǎn)向和制動，因此往往需要被改裝的車型開放EPS接口，而由于很難劃清責(zé)任的原因，類似博世，電產(chǎn)等這些tier1巨頭底盤線控廠商很難給其他企業(yè)的改裝團(tuán)隊開放外部控制接口，因此自動駕駛的熱潮也誕生了對國產(chǎn)EPS系統(tǒng)的需求；此外還有電子換擋的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，也是全自動泊車，智能駕駛的關(guān)鍵基礎(chǔ)部件，這些也都是國內(nèi)企業(yè)有機(jī)會的；

• 汽車電子產(chǎn)業(yè)中一些非核心部件： 例如ESC（車身穩(wěn)定系統(tǒng)）產(chǎn)業(yè)鏈上的真空助力器，輪速傳感器等；空氣懸架產(chǎn)業(yè)鏈中的減震器，空氣彈簧等；

• 汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈中的新需求：由于國內(nèi)電動車行行業(yè)的快速發(fā)展，電動車相比內(nèi)燃機(jī)車的新需求也是國內(nèi)企業(yè)有機(jī)會的，例如傳統(tǒng)汽車上的真空助力是來自于發(fā)動機(jī)歧管，在純電車上就必須增加一個真空泵，因此電子真空泵（EVP）將是一個新增的市場，當(dāng)然Bosch也開發(fā)了ibooster結(jié)合電機(jī)助力的產(chǎn)品，但受制于成本目前還是在高端車型中應(yīng)用，國產(chǎn)的電子真空泵廠商仍有一定生存空間；電動空調(diào)系統(tǒng)，傳統(tǒng)車的HVAC一般采用發(fā)動機(jī)傳統(tǒng)的機(jī)械壓縮機(jī)，而電動汽車則采用的是電動壓縮機(jī)，由于沒有了廢熱系統(tǒng)，電動車HVAC的制熱功能件也成為新的需求；

• 智能駕駛座艙的新需求：傳統(tǒng)的機(jī)械儀表難以顯示復(fù)雜的參數(shù)，全液晶數(shù)字化儀表盤，HMI及HUD等正在快速爆發(fā)；

• 排放與電耗雙重考核催生的輕量化需求：由于電驅(qū)動系統(tǒng)的能量密度低于燃油驅(qū)動造成車身加重，面對2018補(bǔ)貼電耗的考核，減重依然是2018年的首要任務(wù)。國內(nèi)大批量上的熱成型鋼線，催生包括熱成型鋼模具，設(shè)備的需求，鋁合金的大量使用，催生鋼鋁連接，鋁其他材料連接的設(shè)備和方案供應(yīng)商的機(jī)會；

• 進(jìn)排氣系統(tǒng)中的催化劑系統(tǒng)：傳統(tǒng)燃油車隨著國五國六的升級尾氣催化劑業(yè)務(wù)需求增長，蜂窩陶瓷載體，鈰鋯固溶體等細(xì)分具有一定規(guī)模的企業(yè)也將有打破國外莊信，優(yōu)美科，巴斯夫三巨頭壟斷的可能。

以上簡單對正在經(jīng)歷國產(chǎn)化替代和產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移的細(xì)分方向進(jìn)行了梳理，那么在這些精挑細(xì)選的細(xì)分行業(yè)中，我們應(yīng)該投資怎樣的企業(yè)呢？ 

聚焦乘用車真實(shí)需求產(chǎn)業(yè)鏈 關(guān)注企業(yè)大批量制造經(jīng)驗和能力

• 聚焦乘用車真實(shí)需求產(chǎn)業(yè)鏈

何謂真實(shí)需求，首先這個需求一定是直面終端消費(fèi)者的，不是由于政策或者補(bǔ)貼導(dǎo)向所誕生的車型，隨著2018年的退補(bǔ)政策執(zhí)行，根據(jù)中信證券的研究，國家對A00級車在過渡期內(nèi)的補(bǔ)貼支持力度更大，而在過渡期后對A級純電動車的補(bǔ)貼傾向更加明顯，其實(shí)這也側(cè)面反應(yīng)了國家的補(bǔ)貼將更加精準(zhǔn)的扶持真實(shí)的消費(fèi)者需求，電動大巴及物流車的增長速度將顯著放緩或者持平，因此在汽車產(chǎn)業(yè)鏈選擇標(biāo)的投資時我們更應(yīng)該關(guān)注其下游應(yīng)用的車型是否是緊跟真實(shí)需求步伐的。汽車行業(yè)本身就是一個供應(yīng)商替換壁壘較高的行業(yè)，一個中小型公司，在團(tuán)隊資源有限的情況下，業(yè)績是否釋放很大程度上取決于押對車型，只有綁定真實(shí)需求的產(chǎn)業(yè)鏈公司才有可能是隨著汽車“四化”建設(shè)逐步放量而不受政策調(diào)整影響的。

• 關(guān)注企業(yè)的大批量制造經(jīng)驗和能力

汽車行業(yè)的本質(zhì)是一個傳統(tǒng)的制造業(yè)。不管是電池電機(jī)也好還是毫米波雷達(dá)激光雷達(dá)也好，最后都會回歸大規(guī)模的制造能力上，這其實(shí)也是車企選擇供應(yīng)商時最看重的一點(diǎn)，曉宇認(rèn)為我們應(yīng)該學(xué)著以一個SQE審廠的視角去看一家企業(yè)是不是值得投資，大規(guī)模制造和質(zhì)量保證其實(shí)才是在汽車行業(yè)立足的根本。如果即使因為市場的原因該技術(shù)還未開始大批量生產(chǎn)，但該企業(yè)已經(jīng)獲得了一些大車企的扶持和定點(diǎn)，自動化能力正逐步提升或者說企業(yè)的團(tuán)隊本身就是從汽車行業(yè)出來擁有多年的制造與質(zhì)量管理能力，那么這種企業(yè)也是非常值得我們關(guān)注的。 

最后總結(jié)一下，在汽車產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)起云涌的外部環(huán)境下，2018年國內(nèi)一級市場的投資思路依然是在汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中尋找容量持續(xù)擴(kuò)大的細(xì)分行業(yè)，在這些細(xì)分行業(yè)中尋找正在經(jīng)歷國產(chǎn)替代和產(chǎn)業(yè)鏈遷移的技術(shù)產(chǎn)品，正如本文第二段提到的電驅(qū)動技術(shù)中一些高壁壘和小的環(huán)節(jié)，ADAS及智能化衍生出來的新增需求及汽車電子部件，輕量化的材料及材料相關(guān)的連接設(shè)備，方案等，在這些技術(shù)和產(chǎn)品的國內(nèi)供應(yīng)商中尋找綁定真實(shí)乘用車需求和具有大批量制造經(jīng)驗?zāi)芰Φ钠髽I(yè)將是我們2018年的投資目標(biāo)。 

以上均為個人粗淺認(rèn)識，敬請讀者批評指正。

來源：第一電動網(wǎng)

作者：曉宇